دستکاری بورس در سایه دامنه ۳‌درصد

مرز میان قیمت برآمده از واقعیت بازار سهام و قیمت تحمیل‌شده با اقدامات هماهنگ آنچنان ناپیدا شده که ناظران را به‌بازبینی در ابزارهای تشخیصی واداشته است. دامنه نوسان ۳‌درصدی نیز بر این پیچیدگی افزوده و تشخیص دستکاری را دشوارتر از همیشه ساخته است.

در بازار سرمایه ایران همواره این پرسش برای سرمایه‌گذاران و ناظران مطرح بوده که قیمت شکل‌گرفته در تابلوی معاملات تا چه اندازه بازتابی از واقعیت عرضه و تقاضاست و تا چه اندازه حاصل کنش‌گری هدفمند برای هدایت قیمت به‌سمت مطلوب گروهی خاص.

به گزارش اقتصاددان به نقل از جهان‌ صنعت   ،    رییس سازمان بورس با اشاره به‌پیچیدگی ذاتی قیمت‌گذاری آن را یکی از دشوارترین مسائل علم اقتصاد خوانده و تاکید کرده که تشخیص دستکاری از معاملات طبیعی نیازمند الگو و معیارهای دقیق است. در شرایط کنونی که دامنه نوسان به‌سه ‌درصد محدود شده و برخی نمادها با کم‌معامله‌گی دست‌وپنجه نرم می‌کنند این تشخیص به‌مراتب دشوارتر از گذشته شده است.

حذف حجم مبنا؛ گامی به‌جلو یا عقب؟

یکی از مهم‌ترین تغییرات اخیر در سازوکار معاملات بورس حذف عملی قاعده حجم مبنا بود. پیش از این، حجم مبنا به‌عنوان ابزاری برای مهار نوسانات تغییر قیمت پایانی هر سهم را به‌تحقق حداقل حجم معاملاتی مشروط می‌کرد. این قاعده درعمل باعث می‌شد قیمت پایانی بسیاری از سهام از واقعیت معاملات روزانه فاصله بگیرد و پدیده‌ای موسوم به‌قیمت‌سازی اداری شکل گیرد.

با حذف حجم مبنا حتی تعداد اندکی معامله در نمادهای بزرگ می‌تواند قیمت را به‌سقف یا کف دامنه برساند و واکنش قیمت‌ها نسبت‌به ‌اطلاعات جدید سریع‌تر و دقیق‌تر خواهد شد. به‌اعتقاد فعالان بازار حذف این قید گامی مثبت در جهت شفاف‌سازی کشف قیمت بوده اما در کنار آن دامنه نوسان محدود ۳درصدی و نقدشوندگی پایین همچنان دومانع جدی بر سر راه شکل‌گیری قیمت‌های واقعی به‌شمار می‌روند.

برخی کارشناسان معتقدند که حذف حجم مبنا بدون اصلاح همزمان دامنه نوسان نمی‌تواند به‌تنهایی مشکل کشف قیمت را حل کند و حتی ممکن است دربرخی موارد به‌تشدید نوسانات کوتاه‌مدت دامن بزند.

سپری که به‌تله تبدیل شد

دامنه نوسان فعلی که برای سهام در بورس و فرابورس ۳‌درصد تعیین شده در ابتدا برای جلوگیری از نوسانات هیجانی و محافظت از سرمایه‌گذاران خرد طراحی شد اما درعمل این محدودیت به‌شکل‌گیری صف‌های طولانی خرید و فروش دامن زده و پدیده اثر آهنربایی را تشدید کرده است. به‌این معنا که با نزدیک‌شدن قیمت به‌سقف یا کف دامنه انتظار برای تکمیل حرکت تا کرانه دامنه خود به‌عاملی برای افزایش فشار خرید یا فروش تبدیل می‌شود.

این رفتار توده‌ای تشخیص اینکه صف شکل‌گرفته حاصل تقابل طبیعی عرضه‌وتقاضاست یا نتیجه برنامه‌ریزی هماهنگ برای هدایت قیمت را تا حد زیادی دشوار می‌کند. ازسوی‌دیگر دامنه سه‌درصدی باعث می‌شود که اطلاعات بنیادی مهم به‌جای انعکاس فوری در قیمت به‌صورت فرسایشی و در روزهای متوالی خود را نشان دهند.این تاخیر در کشف قیمت بستری مناسب برای سوءاستفاده گروه‌های خاص فراهم می‌آورد. به‌گفته رییس سازمان بورس ظاهر معاملات ممکن است کاملا طبیعی باشد اما سوال این است که آیا قیمت حاصل فرآیند طبیعی عرضه‌وتقاضاست یا تبانی گروهی برای رساندن قیمت به‌سطحی که نباید به‌آن می‌رسید؟

نقدشوندگی پایین، بستر مساعد برای دستکاری

شاید حساس‌ترین عامل در این معادله نقدشوندگی پایین برخی نمادها باشد. نمادهایی که در طول یک روز معاملاتی تنها ۵یا۱۰معامله را تجربه می‌کنند به‌دلیل حجم کم معاملات به‌شدت در برابر تاثیر هر سفارش جدید آسیب‌پذیرند. در چنین شرایطی یک معامله‌گر با سرمایه نسبتا محدود نیز می‌تواند با ثبت چند سفارش هماهنگ قیمت را به‌سمت مطلوب خود هدایت کند. تشخیص این رفتار از ورود طبیعی یک خریدار واقعی در غیاب حجم بالای معاملات، تقریباً غیرممکن می‌شود. بررسی‌ها نشان می‌دهد که در نمادهایی با حجم معاملاتی زیر یک میلیارد ریال در روز احتمال رفتارهای هماهنگ برای جهت‌دهی به‌قیمت به‌مراتب بیشتر از نمادهای با نقدشوندگی بالاست.

نکته دیگر آنکه درچنین‌نمادهایی حتی معامله‌گران خرد نیز ناخواسته به‌دام این رفتارها می‌افتند و با ورود در قیمت‌های غیرواقعی متحمل زیان می‌شوند. این مساله اهمیت شفاف‌سازی و نظارت دقیق بر معاملات این گروه از نمادها را دوچندان می‌کند.

چالش نظارت در بازار با دامنه ۳‌درصد

سازمان بورس برای شناسایی موارد مشکوک به‌دستکاری از سامانه‌های پایش خودکار و الگوریتم‌های تشخیص الگوهای غیرعادی استفاده می‌کند اما این ابزارها در بازار با دامنه نوسان ۳‌درصد و نقدشوندگی پایین کارایی خود را تا حدی از دست می‌دهند. شاخص‌های متداول تشخیص دستکاری نظیر حجم معاملات غیرعادی نوسان قیمتی فراتر از میانگین و الگوهای تکراری در سفارش‌گذاری در شرایطی که حجم معاملات ذاتا پایین و نوسان قیمت ذاتا محدود بوده قدرت تفکیک کافی ندارند. به‌عبارت دیگر همان عواملی که در بازارهای عادی می‌توانند نشانه دستکاری باشند در این بازارها به‌دلیل ماهیت کم‌معاملگی قابل استناد نیستند.

رییس سازمان بورس نیز با تاکید بر این چالش گفته است که جمع‌بندی پرونده‌های دستکاری و ارسال آن به‌مرجع قضایی خود فرآیندی پیچیده است و تشخیص قطعی جرم در این مرحله با دشواری همراه می‌شود. از سوی دیگر صف‌های سنگین خرید که گاه تا چند روز متوالی تداوم می‌یابند خود می‌توانند ابزاری برای دستکاری باشند. به‌این‌صورت که با ایجاد جو روانی کمیابی سایر معامله‌گران را به‌تبعیت وادار می‌کنند. این پدیده که به‌رفتار گلّه‌ای شهرت دارد تشخیص عامل اصلی حرکت قیمت را با پیچیدگی مضاعفی مواجه می‌کند.

باتوجه‌به مراتب فوق می‌توان گفت که در شرایط کنونی با دامنه نوسان ۳‌درصدی تشخیص دستکاری از تقابل طبیعی عرضه‌وتقاضا در گروهی از نمادهای بورسی به‌یکی از پیچیده‌ترین چالش‌های پیش روی ناظران بازار تبدیل شده است. حذف حجم مبنا اگرچه گامی در مسیر شفافیت بوده اما محدودیت دامنه نوسان ۳‌درصد و نقدشوندگی پایین همچنان دومانع جدی بر سر راه کشف قیمت واقعی به‌شمار می‌روند.

از این رو بازنگری در دامنه نوسان به‌ویژه برای نمادهای با نقدشوندگی بالا، راه‌اندازی سامانه‌های تشخیص دستکاری مبتنی بر هوش مصنوعی و افزایش شفافیت در شناسایی معامله‌گران موثر بر قیمت ازجمله اقداماتی است که می‌تواند به‌کاهش ابهامات موجود و بهبود کیفیت کشف قیمت در بازار سرمایه کمک کند.

فرهنگ‌سازی برای تنوع‌بخشی سبد سرمایه‌گذاران و کاهش تمرکز معاملات بر روی نمادهای خاص می‌تواند به‌مرور زمان نقدشوندگی را افزایش داده و بستر دستکاری را محدود کند.

دامنه نوسان و سردرگمی بازار

سیاوش وکیلی – در ادبیات اقتصادی بازار کارا بازاری است که بدون هیچ محدودیتی عرضه‌وتقاضا قیمت تعادلی را کشف می‌کنند. در این بازار تمام فعالان با اطلاعات کامل و رفتار عقلایی تصمیم می‌گیرند و هیچ‌عاملی خارج از سازوکار طبیعی قیمت‌ها را تحت‌تاثیر قرار نمی‌دهد اما واقعیت اقتصاد ایران با این مدل فاصله زیادی دارد.

قیمت‌گذاری دستوری در بسیاری از حوزه‌های اقتصاد نبود شفافیت اطلاعاتی و ساختار ناکارآمد بازار همگی دست‌به‌دست هم دادند تا انتظار کشف قیمت عادلانه صرفا براساس سازوکار عرضه‌وتقاضا انتظاری دور از واقعیت باشد. این ناکارآمدی به‌بازار سرمایه نیز تسری یافته و تشخیص قیمت واقعی سهام را با چالش جدی مواجه کرده است. دامنه نوسان فعلی یکی از مهم‌ترین ابزارهای تاثیرگذار بر فرآیند کشف قیمت است. این سازوکار هرچند با هدف مدیریت ریسک طراحی شده اما در عمل آثار دوگانه‌ای بر جای گذاشته است. ازیک‌سو دامنه نوسان محدود تشخیص دستکاری قیمت را دشوار می‌کند. تحلیلگر حرفه‌ای و سرمایه‌گذار عادی در این ساختار حداکثر 3تا5‌درصد با یکدیگر فاصله دارند و این محدودیت امکان بروز خطای تحلیلی بزرگ را کاهش می‌دهد. از سوی دیگر در شرایط نزولی دامنه نوسان تبدیل به‌عاملی برای تخریب ارزش سهامداران می‌شود. صف‌های فروش سنگین روزانه ۳درصد منفی بر روی سهام می‌نشانند و این روند اعتماد به‌بازار را مخدوش می‌کند. صف‌نشینی به‌عنوان یکی از پدیده‌های رایج بازار تاحدزیادی معلول محدودیت دامنه نوسان است. سرمایه‌گذاران در این ساختار با آگاهی از ریسک محدود با خیالی آسوده‌تر در صف‌های خرید یا فروش قرار می‌گیرند اما اگر دامنه نوسان افزایش یابد، سرمایه‌گذاران با ریسک بیشتری مواجه می‌شوند و نمی‌توانند با تصمیمات هیجانی اقدام کنند. هرچه دامنه نوسان گسترده‌تر باشد نیاز به‌تحلیل دقیق‌تر بیشتر احساس می‌شود و این خود عاملی برای کاهش رفتارهای هیجانی است. بااین‌حال تغییر ناگهانی قوانین ساختاری در شرایط کنونی که کشور با نااطمینانی‌های سیاسی و اقتصادی مواجه است می‌تواند آثار معکوسی داشته باشد. اقتصاد ایران در شرایط جنگی به‌سر می‌برد و هر لحظه امکان بروز ریسک‌های جدید وجود دارد. بهترین مسیر افزایش تدریجی دامنه نوسان حتی تا ۱۰‌درصد پس از عبور از شرایط بحرانی فعلی است تا فعالان بازار فرصت تطبیق با قواعد جدید را پیدا کنند. سرمایه‌گذاران خرد اما با چالش بزرگ‌تری مواجه هستند. تشخیص قیمت واقعی در بازاری که صف‌های سنگین و دامنه نوسان محدود کشف قیمت را دشوار می‌کند نیازمند دانش و زمان کافی است. خوشبختانه در سال‌های اخیر ابزارهای متنوعی برای پوشش ریسک طراحی شده است. صندوق‌های سرمایه‌گذاری شاخصی، طلا، نقره، صنایع دارویی، بانکی و فلزات اساسی همگی امکان سرمایه‌گذاری غیرمستقیم و حرفه‌ای را برای سهامداران خرد فراهم کردند. سرمایه‌گذاران خرد بهتر است به‌جای حضور مستقیم در معاملات پرنوسان سرمایه خود را به‌کارشناسان و مدیران حرفه‌ای صندوق‌ها بسپارند و از تنوع‌بخشی و مدیریت ریسک حرفه‌ای بهره‌مند شوند.