اين روزها بازار سرمايه مجددا دچار ركودي عميق شده و شاهد كاهش حجم معاملات و افت نقدينگي در بازار هستيم. در چنين شرايطي توجه فعالان بازار سرمايه بيش از هر زمان ديگري به صندوق‌هاي اهرمي و بازارگردان است؛ بازيگراني كه نقش كليدي در حفظ تعادل بازار و هدايت نقدينگي در بازار را ايفا مي‌كنند، اما همواره محل نگراني در بازار بوده‌اند.
پس از صعود در بورس تهران در سال ۱۳۹۸ و ريزش شديد آن در اواخر تابستان ۱۳۹۹، همچنان شاهد نوسانات دامنه‌دار و ادامه‌دار هستيم كه نتيجه آن خروج سرمايه‌گذاران و كاهش ارزش معاملات در نهايت خروج اعتماد و نقدينگي از بورس است. كارشناسان عقيده دارند كه در چنين شرايطي صندوق‌هاي اهرمي مي‌توانند ابزاري واسطه و قدرتمند براي بازار سهام باشند و به نوعي در حفظ اعتماد و نجات بورس كمك‌كننده باشند.
به گزارش اقتصاددان به نقل از تعادل ، صندوق‌هاي اهرمي، در سال‌هاي اخير به عنوان يكي از ابزارهاي مدرن‌سازي بازار سرمايه در ايران پديدار شدند. هدف اين صندوق‌ها، ايجاد امكان كسب بازدهي بيشتر از تغييرات شاخص و قيمت‌ها از طريق استفاده از اهرم مالي يا همان «وام‌گيري و اعتبار» است. نكته قابل توجه اينجاست اهرم دقيقا همان زماني كه مي‌تواند سود را چند برابر كند مي‌تواند ريسك زيان را نيز تا حد قابل توجهي افزايش دهد. در اصل سود و زيان نقطه برابر هستند و يك‌باره رخ مي‌دهند. اما دقيقاً در همين نقطه، پتانسيل بحران نهفته است؛ چرا كه اهرم همزمان كه سود را چندبرابر مي‌كند، ريسك زيان را نيز افزايش مي‌دهد.
در شرايط ركودي بورس تهران، اين اهرم‌ها با چالش‌هاي بسياري روبرو مي‌شوند؛ ركود عمومي موجب افت قيمت دارايي‌ها و كاهش NAV (ارزش روز دارايي خالص) صندوق‌ها مي‌شود. در چنين شرايطي، مديريت صندوق براي جبران بازدهي يا جلوگيري از زيان بيشتر، ناچار به كاهش دارايي، فروش سهم يا حتي بستن موقعيت‌هاي اهرمي مي‌شود. اين فروش گسترده نه‌تنها نقدينگي بازار را كاهش مي‌دهد، بلكه خود به شكل دومينويي بر شدت ريزش‌ها افزوده، منجر به عميق‌تر شدن ركود مي‌شود. همچنين در چنين شرايطي بازارگردان‌ها، به عنوان نهادهايي كه تعهد به ايجاد نقدشوندگي و جلوگيري از صف خريد و فروش دارند، در همه بازارهاي توسعه‌يافته نقشي بي‌بديل در حفظ سلامت بازار ايفا مي‌كنند. در بازار ايران، بازارگردان‌ها عمدتاً وابسته به شركت‌هاي مادر يا هلدينگ‌هاي بزرگ هستند و قرار است با عرضه و تقاضاي متعادل، دامنه نوسان را منطقي نگاه دارند.
در دوران ركود، اما، كار بازارگردان‌ها دوچندان دشوار است؛ چرا كه با هجوم فروشندگان و نبود خريدار، گاهي ناچار مي‌شوند سهم را در سنگين‌ترين صفوف عرضه، با مكانيزم‌هاي خاص جمع‌آوري كنند. ادامه اين روند بدون پشتيباني مالي نيرومند مي‌تواند به زيان بازارگردان و بي‌اثر شدن نقش حمايتي آن بينجامد.
بر اين اساس، پاره‌اي از انتقادات مطرح است كه بازارگردان‌هاي فعلي، با توجه به محدوديت منابع و دستورالعمل‌هاي موجود، بعضاً نقش واقعي خود در تثبيت بازار را ايفا نمي‌كنند و در شرايط بحراني، خود به صف فروش ملحق مي‌شوند يا تنها در محدوده‌هاي قيمتي بسيار پايين حاضر به خريد هستند.
صندوق‌هاي اهرمي در بورس
سلمان يزداني، كارشناس بازار سرمايه در گفت‌وگو با نبض بورس درخصوص صندوق‌هاي اهرمي گفت: صندوق اهرمي اساساً يك ابزار ساده مانند سهام يا صندوق‌هاي عادي بازار نيست. اگر نمونه‌هاي بين‌المللي را بررسي كنيم مي‌بينيم كه اينها ابزار‌هايي در دسته شبه‌مشتقه‌ها هستند. بخش زيادي از ساختار آنها برگرفته از ابزارهاي مشتقه است؛ بنابراين همانطور كه رانندگي با يك ماشين دنده اتومات با دنده معمولي فرق دارد، برخورد ما با اين صندوق بايد متفاوت باشد. اصولاً يك ابزار مدرن، نياز به ساختار و برخورد مدرن دارد. وي با اشاره به دامنه نوسان توضيح داد: اولين ايراد بزرگ، به همين دامنه نوسان برمي‌گردد. شما صندوقي طراحي كرديد كه قرار است اهرم داشته باشد؛ يعني اگر شاخص يا دارايي پايه يك واحد رشد كند، NAV صندوق بايد بين يك و نيم تا دو برابر تغيير كند. مشكل اينجاست كه وقتي دامنه نوسان سفت و سختي تعيين مي‌شود، اين تأثير دوبرابري به درستي منعكس نمي‌شود. مثلاً اگر سهام پايه سه درصد مثبت بخورد، صندوق بايد شش درصد رشد كند، اما به خاطر محدوديت دامنه نمي‌تواند واقعاً اين اتفاق بيفتد و همين مساله به اختلال در قيمت‌گذاري و شكل‌گيري حباب منفي و مثبت منجر مي‌شود.
اين كارشناس بازار سرمايه تشريح كرد: نمونه مشابه آن را قبلاً در صندوق‌هاي طلا داشتيم. وقتي دامنه نوسان قيمت سكه به مثبت و منفي يك درصد محدود شد، صندوق‌هاي طلا هم حباب‌هاي عجيبي را تجربه كردند. اما در ماه‌ها و هفته‌هاي اخير كه ديگر دستكاري دامنه نوسان نداشتيم، با وجود همه هيجانات و مثبت و منفي‌هاي شديد سكه و طلا، بزرگ‌ترين دردسري كه در سال‌هاي قبل وجود داشت، ديگر تكرار نشد. يزداني تاكيد كرد: دامنه نوسان بدون ترديد عامل مهمي است، اما تنها عامل نيست. چون ابزار اهرمي يا مشتقه يك ساز و كار متفاوت دارد. برخلاف سهام كه روندش بيشتر تابع ارزش ذاتي و احساسات لحظه‌اي بازار است، ابزارهاي مشتقه به انتظارات آينده نيز حساس‌اند. همانطور كه در قرارداد آتي انتظارات بر قيمت اثر مي‌گذارد، در صندوق اهرمي همزماني كه بازيگران بازار آينده را مثبت ببينند، علاوه بر ارزش ذاتي، بخشي از قيمت صندوق ناشي از چشم‌انداز مثبت است. اين ويژگي باعث مي‌شود، صندوق اهرمي در كمبود يا تضعيف انتظارات آينده، كارايي خود را از دست بدهد. وي گفت: تا وقتي سرمايه‌گذاراني هستند كه بر مبناي پيش‌بيني روند بازار آينده صندوق را مي‌خرند، صندوق كاركرد مناسبي دارد. اما وقتي به خاطر دامنه يا فضاي نامساعد بازار چشم‌انداز آينده تيره مي‌شود، ديگر تقاضا براي صندوق كاهش مي‌يابد و برخي سرمايه‌گذاران حتي اقدام به خروج سرمايه مي‌كنند. در هفته‌هاي گذشته، با منفي شدن فضاي بازار، همين مشكل را ديديم كه علاوه بر محدوديت دامنه، انتظارات هم رو به نزول گذاشت و در نهايت شاهد افت بيشتر صندوق‌ها و حباب منفي شديم.
اين كارشناس بازار سرمايه اظهار كرد: اتفاقاً يكي از دلايل خروج پول از اين صندوق‌ها همين نگراني است. سرمايه‌گذار فكر مي‌كند شايد اگر فردا بازار برگردد، صندوق اهرمي بهتر از سهام رفتار كند، اما در عمل به خاطر همان دامنه نوسان، صندوق نمي‌تواند رشد مطلوبي داشته باشد و اين باعث دلسردي خريداران و خروج سرمايه مي‌شود.يكي از ساده‌ترين راه‌ها، اصلاح دامنه نوسان است. اگر دست كم همين يك مورد فوراً اصلاح شود، طي يكي دو روز اثر آن بر كاهش حباب كاملاً مشهود خواهد بود. در ادامه، اما نيازمند فرهنگ‌سازي هستيم تا مردم بدانند رفتار صندوق اهرمي ذاتاً با سهام متفاوت است و انتظارات بايد واقع‌بينانه باشد. صندوق اهرمي ابزار نوساني و آينده‌نگر است و نمي‌شود همان انتظارات سهام را به آن تعميم داد. يزداني در نهايت گفت: در مجموع بايد بگويم كه حباب يا افت صندوق‌هاي اهرمي، بيشتر ناشي از تركيب سه عامل است؛ دامنه نوسان نامناسب، افت انتظارات آينده و همچنين جو كلي منفي بازار سرمايه. بر خلاف تصور رايج، آن‌چه امروز روي تابلوي بورس مي‌بينيم، واكنشي معقول به شرايط بازار است و نبايد دنبال مقصر بگرديم. با اين حال، اصلاح سريع دامنه نوسان و افزايش آگاهي سهامداران مي‌تواند آرامش بيشتري به اين بازار برگرداند. رفتار صندوق‌هاي اهرمي و بازارگردان‌ها در دوران ركود بورس را بايد در بستر سه‌ضلعي كاهش نقدينگي، نبود چشم‌انداز روشن سياسي-اقتصادي و ضعف زيرساخت‌هاي مقرراتي مورد تحليل قرار داد. اين نهادها، اگرچه مي‌توانند نقش ضربه‌گير شوك‌هاي ناگهاني يا حتي محرك رشد دوباره را بر عهده بگيرند، اما در صورت نبود اصلاحات ساختاري و شفافيت عملكرد، خود عاملي براي عميق‌ترشدن ركود و افزايش رفتارهاي هيجاني خواهند بود. بر همين اساس آينده بازار سرمايه و كيفيت خروج از ركود، تا حد زيادي به هدايت درست صندوق‌هاي اهرمي، بازارگردان‌هاي قدرتمند و تدبير نهاد ناظر وابسته خواهد بود.
مخاطب گرامی، ارسال نظر پیشنهاد و انتقاد نسبت به خبر فوق در بخش ثبت دیدگاه، موجب امتنان است.
ع
